自營對券商業(yè)績影響從未如此猛烈！至少10家滑坡刺眼，也有9家驟然大增，卻有望再成第一收入來源

　　繼2017年一躍成為券商第一大營收來源后，自營在上半年再次成為業(yè)績關(guān)鍵點。

　　據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，上半年32家上市券商自營收入估算達297.71億元，同比下滑了21.11%。從各業(yè)務(wù)占比來看，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)重返第一席位，上半年貢獻營收313.84億元，占比25.74%，自營業(yè)務(wù)位居第二，貢獻297.71億元、占比24.41%。

　　對于一些中小券商來說，自營收入的貢獻甚至超過50%。比如，東興證券、國海證券和西部證券的自營占比分別達到65.15%、62.36%和53.77%。自營業(yè)務(wù)成色如何成為中小券商業(yè)績分化的關(guān)鍵。

　　一些大券商的業(yè)績下滑，明顯是受到自營的拖累，例如，銀河證券因參與定增浮虧較多，已決定暫停定增投資；國信證券持股倉位浮虧較大，上半年業(yè)績下滑42.5%；長江證券股票自營受市場沖擊，自營收入下降77.45%。

　　也有的券商自營則有明顯的業(yè)績拉動作用。中信證券自營業(yè)務(wù)憑借衍生品金融工具的發(fā)力，上半年自營收入49.49億元、同比增長16.05%，自營收入占公司營業(yè)收入的24.75%。

　　（需要說明的是，由于自營業(yè)務(wù)并非必須披露項目，多家券商未披露自營業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，本報道中的自營營收均為估算值，采取的計算過程為：投資凈收益+公允價值變動凈收益-對聯(lián)營和合營企業(yè)投資收益，估算結(jié)果與公司內(nèi)部口徑有所差異。）

　　從自營收入增幅來看，有包括第一創(chuàng)業(yè)、東興證券、光大證券、國金證券在內(nèi)的9家券商增幅超過30%，但也有包括銀河證券、國信證券、東方證券等10家券商大幅下滑超過30%。

　　多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，今年券商自營主要分三種情況：有券商持有大量權(quán)益類資產(chǎn)，業(yè)績慘被自營拖累；有券商重倉債券，業(yè)績大為好轉(zhuǎn)；也有券商試水衍生品投資、量化投資，在熊市行情依然獲得不錯業(yè)績。

　　在一家中型券商的非銀分析師看來，自營對上市券商的業(yè)績影響會越來越大，考慮到新會計準(zhǔn)則的施行，相信券商更難通過自營來隱藏利潤，這意味著，“自營業(yè)績會更大程度增加對公司利潤的波動系數(shù)?！?/p>

　　自營占比再維持高位，或稱“反映景氣度差”

　　自從2017年一躍成為券商第一大營收來源后，券商自營對券商業(yè)績的影響程度越發(fā)明顯，即便今年32家上市券商自營收入同比下滑了21.11%，它仍維持行業(yè)第二大營收的地位。

　　據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，證券行業(yè)上半年業(yè)績不佳，32家上市券商實現(xiàn)營業(yè)收入1219.44億元、同比下滑7.73%，實現(xiàn)股東凈利潤340.23億元、同比下滑23.1%。

　　其中，上市券商自營收入估算達297.71億元，占全行業(yè)營收的24.41%，為券商第二大收入來源。相較之下，據(jù)東方證券統(tǒng)計，自營業(yè)務(wù)在2016年和2017年分別貢獻了證券業(yè)營收的17.3%和27.7%，營收貢獻度位列第三和第一。

　　據(jù)統(tǒng)計，上半年有10家券商自營占營收比例超過30%，有7家的自營占比超40%，東興證券、國海證券和西部證券的自營占比超過50%，分別達到65.15%、62.36%和53.77%。

　　超一半的券商自營業(yè)績負(fù)增長。具體而言，上半年間，18家券商自營收入同比下滑、占比56.25%，13家券商自營收入同比增加。此外，太平洋證券的自營收入扭虧為盈，從2017年的負(fù)收益0.43億元、變?yōu)榻衲甑恼找?.37億元。

　　不過，這一下滑業(yè)績或還不能代表自營業(yè)務(wù)的真實狀況。

　　一位前券商自營業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人、現(xiàn)私募人士告訴券商中國記者，他認(rèn)為大部分券商的實自營收入應(yīng)該都是下降的，主要原因是股票市場下行，許多券商仍持有大量權(quán)益資產(chǎn)。同時，場外業(yè)務(wù)受到限制，也降低了業(yè)績貢獻。

　　該私募人士稱，“即便有一些公司保持正增長，也可能是將過往的留存收益，通過可供出售金融資產(chǎn)賬戶在今年變現(xiàn)，平滑了業(yè)績?！?/p>

　　對于行業(yè)依靠自營來穩(wěn)定業(yè)績，華東一家中型券商總裁表達了較為消極的觀點，“事實上，如果今年券商的業(yè)績扣除掉投資收益，其實沒幾家是掙錢的，這其實反映行業(yè)景氣度很差”。

　　南方一家券商的自營部門總經(jīng)理表示，券商自營部門風(fēng)險偏好較低，整體追求絕對收益、會盡量控制回撤，投資收益不如基金機構(gòu)。

　　“核心原因是，自營部門是拿自有資金去投資，虧掉的每一分錢都要反映在報表上，大領(lǐng)導(dǎo)、風(fēng)控部門等等，都在盯著。自營部門的領(lǐng)導(dǎo)，賺錢的時候沒分到太多，虧錢的話就要拍屁股走人的?！痹撊耸咳绱吮硎?。

　　權(quán)益?zhèn)}位拖累，多家券商自營業(yè)績跳水

　　自營業(yè)務(wù)成為上半年業(yè)績的重要分化點，是否及時修正方向、調(diào)整資產(chǎn)配置，考驗著每一家券商的自營部門。

　　簡單而言，持有較多權(quán)益資產(chǎn)的券商，上半年會比較難受。據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，有18家券商的自營業(yè)績不如去年，其中有9家券商的自營收入較去年減少40%以上，大多是受權(quán)益?zhèn)}位下挫影響。

　　上半年來看，銀河證券自營業(yè)務(wù)收入是降幅最大的券商。半年報顯示，銀河證券自營及其他證券交易服務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入人民幣-8.19億元，同比下降278.65%，主要是由于公司權(quán)益資產(chǎn)公允價值出現(xiàn)較大波動。

　　銀河證券解釋稱，2018年上半年，國內(nèi)股票市場受國際國內(nèi)多方因素影響而持續(xù)走低，公司權(quán)益類自營業(yè)務(wù)持有較多以前年度參與定向增發(fā)的品種，而這些品種報告期內(nèi)普遍表現(xiàn)不佳，公司權(quán)益資產(chǎn)公允價值出現(xiàn)較大波動。

　　中國銀河表示，報告期內(nèi)，A股市場震蕩下行，公司權(quán)益類投資業(yè)務(wù)受到較大沖擊，自年初以來由盈轉(zhuǎn)虧。

　　面對權(quán)益類投資虧損現(xiàn)狀，公司已開展一系列止損減損措施，主要包括暫停定增投資并將定增可流通股納入策略管理、改善持倉結(jié)構(gòu)、實施風(fēng)險對沖等。

　　固收衍生發(fā)力，部分券商自營提振業(yè)績

　　在股票市場持續(xù)走弱背景下，如果券商自營還能實現(xiàn)較大增幅，幾乎只能往固定收益與衍生品方向發(fā)力，中信建投與中信證券就是兩個較為明顯的例子。

　　1中信建投：增加高等級債獲利

　　據(jù)券商中國記者統(tǒng)計，中信建投上半年實現(xiàn)自營收入15.42億元，同比增幅達到34.93%，占營收比例達到29.29%，較好地減緩了上半年的業(yè)績下滑。

　　中信建投表示，自營業(yè)務(wù)方面，公司繼續(xù)保持穩(wěn)健的自營投資風(fēng)格，債券自營精準(zhǔn)把握市場節(jié)奏，穩(wěn)健的配置與積極的方向性交易相結(jié)合，債券投資取得較好成績。

　　對此，安信證券發(fā)布研報稱，中信建投的自營超預(yù)期的原因有三點：

　?。?）公司上半年增加高等級信用債和利率債配置，在規(guī)避信用風(fēng)險的基礎(chǔ)上把握債市投資機遇；

　　（2）公司轉(zhuǎn)型交易投行，為客戶提供期權(quán)衍生品和FICC業(yè)務(wù)，上半年來自衍生金融工具的公允價值變動損益高達12億元，對沖了股市下跌的影響；

　?。?）公司完成A股IPO后，部分募集資金投入自營業(yè)務(wù)，帶來增量收益。展望下半年，安信證券認(rèn)為，中信建投增配低風(fēng)險債券和拓展衍生品業(yè)務(wù)的模式可帶來相對穩(wěn)定的投資收益。

　　2中信證券：衍生品對沖風(fēng)險

　　中信證券上半年自營也獲得較大收益，衍生品對自營業(yè)績的支撐作用較為明顯。

　　據(jù)券商中國記者測算，中信證券上半年實現(xiàn)自營收入49.49億元、同比增長16.05%，自營收入占公司營業(yè)收入的24.75%。

　　華泰證券研報稱，公司自營投資逆勢正增長源于衍生金融工具收益貢獻，今年中期衍生金融工具62.08億，去年同期-16.39億元，同比多增約78億。

　　中信證券在半年報中表示。2018年上半年，公司股票自營業(yè)務(wù)根據(jù)市場變化，強化了倉位管理，嚴(yán)格管理市場風(fēng)險，將市場波動帶來的風(fēng)險盡量控制在較低范圍。

　　同時，公司另類投資業(yè)務(wù)積極應(yīng)對市場變化，基于宏觀分析和判斷，以量化交易為核心，靈活運用各種金融工具和衍生品進行風(fēng)險管理，開拓多市場多元化的投資策略，有效分散了投資風(fēng)險，豐富收益來源，克服市場下跌帶來的不利影響。

　　安信證券研報則認(rèn)為，非方向性的投資策略穩(wěn)定了中信證券的自營收益率。

　　安信證券稱，與一般券商自營投資策略不同，中信證券自營以提供客戶交易服務(wù)為核心，如2017年下半年發(fā)展股票期權(quán)業(yè)務(wù)，2018年又進一步豐富了衍生品的品類。

　　這一投資策略降低了市場方向性變化對公司自營業(yè)績的影響，上半年實現(xiàn)收益率4.3%。2018年自營業(yè)務(wù)規(guī)模2179億元，同比下降133億，預(yù)期全年公司自營收益率可保持相對穩(wěn)定的水平。

　　除了上述兩家券商外，第一創(chuàng)業(yè)、東興證券、光大證券和國金證券的自營均取得較好增長，分別實現(xiàn)自營收入1.55億元、9.58億元、12.71億元和3.54億元，同比增幅達到82.23%、60.01%、54.85%和53.14%。

　　新會計準(zhǔn)則下自營或增加券商業(yè)績彈性

　　東方證券預(yù)計，自營與信用業(yè)務(wù)將成為券商2018年業(yè)績彈性所在。

　　東方證券表示，自營一直以來都是券商的業(yè)績彈性所在，2018年股市下跌與利率下行的環(huán)境下，權(quán)益投資敞口低、債券投資能力強的券商顯著受益，大券商近年來紛紛調(diào)整戰(zhàn)略布局，降低自營投資的方向性，也因此受市場影響更小。

　　東方證券做了行業(yè)業(yè)績預(yù)測。

　　據(jù)預(yù)測，在悲觀情境下，預(yù)計全行業(yè)凈利潤同比下滑24.4%，屆時自營業(yè)務(wù)將占2018年證券行業(yè)營收的22.8%，成為行業(yè)的第二大營收來源、僅次于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的26.8%。

　　不過，在中性與樂觀情境下，預(yù)計全行業(yè)凈利潤將分別同比下滑10.3%與增長6.9%，屆時自營業(yè)務(wù)將擁有25.6%和27.6%的營收占比，在這兩種情況下，自營均將成為行業(yè)第一大營收來源。

　　國信證券日前發(fā)布的專題報告也認(rèn)為，證券行業(yè)或呈現(xiàn)差異化發(fā)展格局，重資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式將崛起，證券行業(yè)醞釀轉(zhuǎn)型與分化。

　　國信證券判斷，行業(yè)整體趨勢體現(xiàn)為：依靠券商牌照來實現(xiàn)利潤的“輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)”占比下滑，主要依靠資產(chǎn)負(fù)債表擴張獲取利潤的“重資產(chǎn)業(yè)務(wù)”占比上升。截至2017年，全行業(yè)的經(jīng)紀(jì)、投行、自營、資本中介、資管收入占比分別為26%、16%、28%、11%、10%。

　　一位中型券商的非銀分析師也對券商中國記者表示，預(yù)期自營對券商業(yè)績的影響程度還將上升。

　　該分析師稱，在過往的會計準(zhǔn)則下，券商可以較容易地通過“可供出售金融資產(chǎn)”賬戶來調(diào)節(jié)利潤，將已經(jīng)浮盈的頭寸保留、等待業(yè)績不好的年份再賣出兌現(xiàn)利潤。

　　但是，隨著今年A+H上市券商開始實行新會計準(zhǔn)則、明年全體A股上市公司執(zhí)行新準(zhǔn)則，自營的所有波動都會反應(yīng)在損益表中，“投資對業(yè)績的彈性會比之前更大”，同時“券商想要平滑利潤的難度也隨之增加?！?/p>

責(zé)任編輯：高艷云